Come si è già detto, un importante aspetto del recente sell-off dei Treasuries è che ha inciso più sui mercati azionari che non su quelli del credito. Di fatto, lo spread dell'ICE Bank of America U.S. High Yield Index si è ristretto di circa 30 punti base rispetto a inizio anno, con un total return sostanzialmente invariato. Tuttavia, l'andamento piatto dell'indice maschera dinamiche interessanti legate all'impennata dei rendimenti. Attenuatosi lo slancio dei Treasury, vale la pena cercare di comprendere come queste dinamiche nascoste abbiano modificato l'insieme delle opportunità nel settore del credito. Ecco l'analisi di Brad Tank, chief investment officer – fixed income di Neuberger Berman.

 

"Sei mesi fa, abbiamo scritto della necessità di modificare l'equilibrio di alcuni portafogli prendendo le distanze dai "fallen angel" che erano stati poco prima declassati da investment grade e che avevano trainato la ripresa estiva nel segmento high yield", ha spiegato il CIO. "All'epoca, abbiamo privilegiato alcuni titoli con rating CCC che avevano sottoperformato i settori con rating più elevato benché, a nostro avviso, avessero la qualità delle emissioni singola B. Da allora, l'ICE Bank of America CCC Index ha guadagnato il 19% a fronte del 6% dell'indice dei titoli con rating BB. Ciò riflette, a nostro avviso, i fondamentali estremamente solidi che il settore high yield ha esibito da quando la Federal Reserve statunitense è intervenuta lo scorso anno per tenere aperto il mercato, consentendo a molte imprese di rifinanziarsi e di sopravvivere al peggio della crisi pandemica", ha aggiunto Tank.

 

"La scorsa estate, la nostra preferenza per i titoli di qualità CCC era in parte dettata dal valore relativo e dalla nostra analisi dei fondamentali di mercato, ma era anche dovuta al nostro tema d'investimento, ossia ricercare reddito evitando un'eccessiva sensibilità all'andamento dei tassi d'interesse. La sovraperformance dei titoli CCC si spiega in parte con il fatto che la duration media è solo 2,4 anni, contro una media di 4,4 anni per le emissioni BB", ha precisato Tank che ha aggiunto "Sebbene, come ha sottolineato il mio collega Chris Kocinski, il sell-off dei Treasury potrebbe aver lasciato sostanzialmente illesi gli spread creditizi e il total return dell'High Yield Index, di fatto ha spinto al rialzo i rendimenti. È quindi interessante dare un'altra occhiata ai settori con rating superiore, più sensibili ai tassi, e soprattutto a quei fallen angel che ci sono tanto piaciuti la scorsa estate".

 

"A mano a mano che passiamo dalla recessione alla ripresa di inizio ciclo, è molto più probabile che quei fallen angel, così come altre emissioni obbligazionarie in fase di recupero, che non hanno mai ricevuto un rating superiore a BB, diventino degli astri nascenti (rising star) ossia obbligazioni promosse da high yield a investment grade, che spesso vedono salire le proprie quotazioni sulla scia degli acquisti effettuati da importanti fondi indicizzati.  Quanto al rating delle emissioni high yield, i declassamenti hanno superato le promozioni in ogni mese del 2020. La situazione si è invertita a gennaio di quest'anno e a febbraio le promozioni sono state il triplo rispetto ai declassamenti. Nel primo trimestre di quest'anno, e per la prima volta dall'estate del 2017, tra i titoli con rating BBB e BB sono state registrate nuove rising star per un valore superiore a 10 miliardi di dollari e zero fallen angel", ha dichiarato il CIO.

 

"L'ICE Bank of America Fallen Angel Index ha una duration di 6,5 anni. I componenti dell'indice erano solitamente società di qualità investment grade, in genere in grado di emettere obbligazioni a più lunga scadenza. Riteniamo che, per questa ragione, il sell-off dei Treasury abbia costretto molte di queste aziende a scambiare con rendimenti sproporzionati rispetto alla loro dimensione, liquidità, alta qualità e alla possibilità di vedere innalzato il proprio merito creditizio. Al momento il Fallen Angel Index rende poco meno del 4%, ossia 40 punti base in più dell'Indice dei titoli con rating BB e solo 40 punti base in meno dell'High Yield Index complessivo. Quest'anno – dato il contesto da inizio ciclo – riteniamo che continuerà a essere favorito il segmento del mercato del credito che è più sensibile all'andamento economico e che ha un merito creditizio più basso. Al momento, tuttavia, sono questi potenziali astri nascenti – più sensibili all'andamento dei tassi d'interesse – a offrire a nostro avviso le valutazioni corrette per il rischio più convenienti (forse con una parziale copertura della loro duration)", ha concluso Tank.