Inflazione e il rebus delle aspettative. I commenti dei gestori

Uno dei temi più discussi negli ultimi mesi è l’aumento dell’indice dei prezzi al consumo. Pensate che sarà transitorio come sostiene la FED, o vi è il rischio di un incremento più drammatico e permanente come molti credono?
29/06/2021 | Daniele Riosa

Uno dei temi più discussi negli ultimi mesi è l’aumento dell’inflazione. Pensate che sarà transitorio come sostiene la Fed, o vi è il rischio di un incremento più drammatico e permanente come molti credono? Laird Landmann, co-director Fixed Income di TCW, traccia “una distinzione tra due tipi di inflazione”.

La prima “è legata alla riapertura dell’economia e al fatto che i consumatori hanno ampia liquidità a disposizione grazie agli aiuti dei governi. Si tratta insomma di un fenomeno naturale: la Fed, ad esempio, sarebbe soddisfatta di generare un tasso di inflazione di questo tipo del 2% o 3%. Tuttavia, esiste anche un secondo tipo di inflazione, più ‘maligna’, che viene innescata da una perdita di fiducia nella capacità di una valuta di conservare il valore rispetto ad altri tipi di beni. In altre parole, si tratta di una crisi della fiducia nelle istituzioni che garantiscono la valuta: questo è il meccanismo attraverso il quale i prezzi possono andare fuori controllo”.

In che modo quindi un’inflazione ‘benigna’ del primo tipo può trasformarsi in una ‘maligna’ del secondo tipo? Il gestore risponde che “il momento in cui l’inflazione transitoria legata a squilibri nella domanda e offerta si trasforma in quella più permanente e problematica è quando diventa ‘radicata’ nella psicologia. Questo avviene quando si crea una dinamica nella quale i tentativi del governo di interrompere le misure di stimolo portano alla necessità di nuovi stimoli, in un circolo vizioso. Quanto più a lungo l’inflazione resta elevata, tanto più è probabile che diventi duratura, perché le persone iniziano ad abituarsi, rafforzando la dinamica. A mio avviso, negli USA abbiamo già superato la soglia oltre la quale la fiducia nelle istituzioni inizia a erodersi, e se non si trova un modo di ridurre il QE e il deficit verso livelli più sostenibili, è probabile che questa erosione proseguirà”.

Alessandro Tentori, cio di AXA IM Italia concentra la su analisi sull’importanza delle aspettative. “Queste - argomenta l’esperto - hanno svolto un ruolo cruciale per spiegare il comportamento di famiglie e aziende nonché l’incertezza che permea tutte le decisioni e i risultati in economia. Come capita spesso anche nelle scienze naturali, purtroppo ad oggi non disponiamo di un modello unificato che si possa applicare alle aspettative. Si riscontrano inoltre due problematiche fondamentali”.

La prima è l’indeterminazione: “le nostre aspettative influenzano non solo il nostro comportamento, ma anche le aspettative degli altri e di riflesso il loro comportamento e le nostre aspettative, e così via. A meno di condizioni molto restrittive, spesso questi modelli evidenziano instabilità e equilibri multipli. Interessanti da studiare dal punto di vista matematico, essi risultano però di scarso valore pratico. Più di recente, gli scienziati del Santa Fe Institute hanno raggiunto dei risultati interessanti nell’ambito della teoria della complessità. In particolare, disponiamo oggi di modelli di aspettative che nonostante soffrano di problemi di specificazione, riescono tuttavia a spiegare il comportamento aggregato basandosi sulle aspettative dei singoli".

La seconda problematica è la critica del modello razionale: “Spesso si legge che le aspettative razionali sono un modello astratto e irreale che si basa sull’assunzione di informazione perfetta e di capacità di calcolo infinita. Tutto vero, ma né Muth né tantomeno Lucas hanno mai preteso di spiegarci la realtà con il loro modello. Hanno semplicemente tentato di spiegare il comportamento di una ipotetica divinità in presenza di informazione accessibile e completa. Facendo così ci hanno fornito un benchmark con cui misurare la performance delle decisioni dei singoli umani in un laboratorio. L’ingresso in campo di psicologi, computer scientist e neurologi ha alimentato il fertilissimo campo di ricerca dell’economia comportamentale, che non solo invalida alcune delle ipotesi più radicate di noi economisti, ma ci fornisce addirittura degli schemi molto soddisfacenti per aggregare le decisioni dei singoli agenti e poterne così analizzare gli effetti macro. Spero di aver rassicurato il lettore sulla complessità del tema delle aspettative”.  

Ma al di là della comprensione della formazione e delle dinamiche delle aspettative, il manager conclude “con un monito. Per loro natura, le aspettative possono essere aleatorie, mutevoli, incomprensibili. È quindi necessario monitorarle attraverso i prezzi e i sondaggi, in particolare per quanto riguarda le aspettative sull’inflazione. Ma questo non basta. Così come la deflazione è spesso associata a un peggioramento delle aspettative sui prezzi e a processi virtuosi al ribasso, così potremmo anche assistere a un processo virtuoso dei prezzi al rialzo innescato dalle aspettative”. 

Samy Chaar, chief economist di Banca Lombard Odier, sottolinea che “alla luce del nuovo regime d’inflazione medio obiettivo della Fed, che tollera un periodo di inflazione prima di passare alla stretta, ci aspettiamo quindi in futuro questo tipo di politica progressiva: un annuncio di tapering tra agosto 2021 (Jackson Hole Economic Symposium) e la fine dell’anno, da attuare nel corso del 2022 a un ritmo mensile di 10 miliardi di dollari (c’è un programma di acquisto mensile di 120 miliardi di dollari da rilasciare, che richiederà tempo dal punto di vista procedurale), e poi un primo rialzo dei tassi entro metà del 2023. A nostro avviso, le attuali aspettative del mercato di un rialzo già nel 2022 sono estremamente conservative. Detto questo, e nonostante quello che crediamo essere un forte scenario di base, è sempre importante riflettere su come la situazione potrebbe evolvere diversamente, verso un’inflazione elevata sostenuta”.

L’analista rileva che “mentre gli effetti dei prezzi di base e le interruzioni della catena delle forniture non sono, per definizione, durevoli, la carenza generalizzata di manodopera nel contesto di un mercato del lavoro in rapida contrazione, coniugata a un eccesso di domanda sostenuta da un forte stimolo monetario e fiscale, potrebbe avere un effetto completamente diverso. Se le imprese, incoraggiate dal forte contesto di crescita, scaricassero l’aumento dei propri costi salariali sui consumatori, potrebbe innescarsi una spirale di aumento salari-prezzi. A sua volta, questo potrebbe portare a un aumento delle aspettative di inflazione in tutta l’economia, potenzialmente incoraggiato dall’impegno della Fed a consentire all’inflazione di ‘andare oltre’ per qualche tempo. Anche se in passato le banche centrali si sono dimostrate in grado di riportare l’inflazione sotto controllo attraverso una politica più restrittiva, non sempre si tratta di un percorso agevole; probabilmente, si rivelerà ancora più difficile se le aspettative di inflazione si sbloccano”.

“Per il momento, tuttavia, i costanti progressi sui due fronti delle vaccinazioni e delle riaperture confermano la nostra prospettiva di forte crescita nel 2021-2022 per la maggior parte delle grandi economie, con l’inflazione che si normalizza ma non passa permanentemente a un livello più alto. La persistenza del sostegno politico assicura la ripresa e dovrebbe prevenire una grande ricaduta, a meno ovviamente di uno shock esterno inaspettato”, conclude Chaar.

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