Mercati del credito, l’importanza di una strategia unconstrained

Fraser Lundie (Federated Hermes): “Il nostro approccio seleziona le migliori idee di credito long-only del nostro team, che, combinate con un quadro dinamico di asset allocation, offrono il potenziale per ottenere rendimenti assoluti positivi durante il ciclo economico”
17/01/2022 | Paola Sacerdote

Un approccio dinamico, senza restrizioni né per quanto riguarda la tipologia delle obbligazioni in portafoglio né su base geografica, per sfruttare le opportunità su tutto lo spettro del credito. E’ questa la strategia del fondo Federated Hermes Unconstrained Credit di Federated Hermes, come illustra ad Advisoronline il suo gestore, Fraser Lundie.

 

Quali sono i pilastri su cui si basa il vostro approccio ai mercati del credito?

Cerchiamo di offrire agli investitori una soluzione dinamica di allocazione del credito che sia in grado di intercettare il valore presente sui mercati obbligazionari corporate dinanzi al mutare delle condizioni d’investimento.  Crediamo infatti ci sia un valore considerevole nell'analisi intensiva e bottom-up del segmento del credito. Inoltre, attraverso una valutazione fondamentale del mercato del credito stesso e della sostenibilità, identifichiamo gli emittenti leader in termini di rendimento in ogni settore prima di andare alla ricerca degli strumenti più interessanti all’interno delle varie strutture del capitale. Infine guardiamo al credito anche con un approccio top-down: applicando le competenze di tutto lo spettro e la view che riguarda anche altre asset class, indirizzando così l'asset allocation strategica tra i diversi ambiti in base al loro valore relativo e determinando le coperture adeguate al contesto di mercato predominante.

Con un approccio unconstrained e quindi senza restrizioni né per quanto riguarda la tipologia delle obbligazioni in portafoglio né su base geografica, cerchiamo di sfruttare le opportunità su tutto lo spettro del credito, compresi i mercati sviluppati ed emergenti per quanto concerne il segmento corporate sia investment grade che high yield, i credit default swap, i prestiti, gli ABS e i titoli di Stato.  Il nostro approccio seleziona quindi le migliori idee di credito long-only del nostro team, che, combinate con un quadro dinamico di asset allocation, offrono il potenziale per ottenere rendimenti assoluti positivi durante il ciclo economico.

Le scelte di allocazione sono supportate dalla protezione dai ribassi che avviene attraverso una convessità ottimale, ottenuta ad esempio tramite una sovrapposizione dinamica di opzioni che ha l’obiettivo di proteggere dai principali rischi di natura macroeconomica e di mercato e che agisce come vera e propria forma di copertura per la nostra strategia di credito ad alta convinzione durante le fasi di mercato più volatili. Ci saranno casi in cui questo approccio è integrato da aumenti o riduzioni sostanziali del rischio sul lato lungo della curva, in base al grado di propensione al rischio. Questa combinazione ci permette di gestire le fasi di stress per cogliere le opportunità e smorzare significativamente la volatilità e ha rappresentato fino ad oggi un elemento fondamentale alla base della performance.

 

Quali settori offrono attualmente le migliori opportunità in termini di rischio/rendimento?

Siamo conservativi per quanto riguarda il tema legato al rischio di credito, anche se pur sempre più costruttivi rispetto all'autunno scorso. Le condizioni economiche si sono indebolite, per via delle carenze negli approvvigionamenti che causano interruzioni in alcune aree e danneggiano la produzione. Le carenze energetiche e l’aumento dei prezzi del gas creano ulteriori pressioni sulla crescita della produzione e sull'inflazione. La riduzione delle misure di emergenza da parte delle Banche centrali è ormai prossima, anche se ci aspettiamo che le condizioni monetarie continuino a essere accomodanti ancora per un po'. Nel complesso, gli utili sono stati in linea o anche leggermente superiori alle aspettative, ma abbiamo visto un certo impatto soprattutto in due aree chiave: i sottosettori esposti ai problemi della catena di approvvigionamento che stanno iniziando a soffrire la limitazione dei volumi, ed alcuni sottosettori esposti maggiormente all'inflazione dei costi, che hanno disatteso le aspettative sulla scia della compressione dei margini. La capacità di far travasare l'inflazione dei costi attraverso l'aumento dei prezzi è stata fondamentale per l’andamento degli utili e ci aspettiamo che questo trend prosegua anche nel corso del 2022. Notiamo un cambiamento di approccio, meno favorevole, nei confronti del mondo dei creditori, con emissioni Covenant-lite in netto aumento, così come le emissioni in termini di LBO e dividendi. In generale il sentiment degli investitori si è indirizzato verso una percezione di maggior rischio, con i nostri principali indicatori che testimoniano un timore più elevato tra i principali player di mercato.

Continuiamo ad identificare opportunità con un buon relative value, come il credito europeo, dove ci concentriamo su emittenti di qualità superiore. Riscontriamo il sostegno del mercato che viene dalle aspettative di rialzo dei tassi della BCE, mentre la dinamica negativa dell'offerta netta rispetto alla forte domanda degli investitori offre valore rispetto al credito statunitense. Inoltre, riteniamo che il potenziale di rallentamento della crescita negli Stati Uniti nel corso dell’anno sarà più pronunciato rispetto all'Eurozona, dove la crescita è superiore al trend in maniera meno significativa. Se da un lato il credito dei mercati emergenti offre alcune valutazioni interessanti, soprattutto tra gli emittenti cinesi con rating più basso, dall’altro il differenziale di crescita con i mercati sviluppati si sta riducendo. Le nostre prospettive a breve termine privilegiano i settori non ciclici, le scadenze intermedie e la qualità superiore, mentre prevediamo un'esposizione molto contenuta al settore energetico. Infine, riteniamo che la perfetta integrazione delle considerazioni ESG e di sostenibilità, insieme a un engagement attivo, non solo sia fondamentale per una performance sostenibile a lungo termine, ma possa anche giovare alla performance nel breve periodo.

 

Come viene integrata l'analisi ESG nel processo di composizione del portafoglio? 

L’obiettivo di Federated Hermes è spingersi oltre in termini di integrazione dei fattori ambientali, sociali e di governance nei processi d'investimento. Evitiamo il tradizionale e ormai antico modello di "box-ticking", mentre consideriamo invece l’ESG all'interno del nostro processo d’investimento in maniera olistica. Investire significa guardare al futuro e prendere decisioni che hanno senso nel lungo termine. Con l’incertezza che ci troviamo ad affrontare, riteniamo che porre l'ESG e la sostenibilità al centro di ciò che facciamo non sia solo essenziale per offrire un valore a lungo termine ai nostri clienti, ma anche necessario per offrire benefici alla società nel suo complesso.  A livello pratico, valutiamo i rischi ESG nell’ambito della selezione del credito fondamentale combinandoli con un’attività di engagement di alto livello verso le aziende. Attività che conduciamo insieme a EOS, la nostra divisione focalizzata sulla stewardship.

La nostra politica è quella di perseguire l’attività di engagement con le aziende che hanno punteggi ESG più deboli, ma che riflettono un buon valore relativo, o che hanno un buon punteggio ma in cui abbiamo una partecipazione considerevole e dimostrano la volontà di fare engagement con noi.  Infine, in termini di costruzione e monitoraggio del portafoglio, la nostra scala di punteggi ESG e di sostenibilità ha un effetto diretto sulla portata dell’esposizione e sulla selezione di ogni singolo titolo, a seconda dell'obiettivo del fondo.

 

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