L’esito della guerra in Ucraina è imprevedibile. A notizie di possibili tregue si susseguono quelle quotidiane di bombardamenti con conseguenti stragi di civili. Proprio l’incertezza alimenta la volatilità sui mercati e definire una giusta asset allocation non è impresa facile. Vediamo di seguito quali sono i consigli dei gestori in questo momento estremamente delicato.

Arun Sai, senior multi asset strategist e Luca Paolini, chief strategist di Pictet Asset Management, presentando la loro griglia d'investimento aggiornata, spiegano che “il contesto attuale potrebbe rappresentare uno shock stagflazionistico significativo per l'economia globale. Di conseguenza, declassiamo tatticamente da sovrappeso a neutrali le azioni e il settore finanziario”.

Per quanto riguarda le valute “portiamo anche l'euro al sottopeso. Inoltre, per coprire il rischio di un'intensificazione della crisi, portiamo i titoli di Stato da sottopeso a neutrali e l’oro da sovrappeso a neutrale. L'aumento dei prezzi dell'energia (in Europa il petrolio è salito di circa il 20% e i prezzi del gas di circa il 160% dall'invasione) avrà un impatto immediato sui tassi d'inflazione, già in risalita. Allo stesso tempo, le sanzioni avranno effetti (sia diretti che attraverso la fiducia dei consumatori e delle imprese) che renderanno difficile una nuova accelerazione della crescita economica e utili societari in aumento con la stessa rapidità registrata durante la pandemia di Covid”.  

“Inizialmente - ricordano gli esperti - le nostre previsioni sostenevano il fatto che un calo dei multipli prezzo-utili delle azioni causato dalla stretta monetaria sarebbe stato più che compensato da un aumento della crescita degli utili societari e che l'anno azionario si sarebbe quindi chiuso con modesti guadagni. Tuttavia, questo scenario era basato sull'ipotesi di un forte rimbalzo economico. Gli eventi in Ucraina rendono questo scenario ottimistico sempre più improbabile. Anzi, il rischio di una recessione, soprattutto in Europa, è ora significativo. La nostra analisi indica che, di solito, a un rialzo del prezzo del petrolio del 50% sopra la media segue dopo poco tempo una recessione. Quindi, dati i chiari rischi al ribasso della crescita e gli elevati tassi di inflazione (che lasciano poco o nessun margine di manovra per stimoli di politica monetaria), riteniamo che sia ora giustificata una posizione più cauta sulle attività rischiose. Allo stesso tempo, siamo pronti a riprendere a investire in azioni non appena vedremo segnali di una possibile distensione del conflitto”.

Zehrid Osmani, head of global long term unconstrained equities e senior portfolio manager di Martin Currie, parte di Franklin Templeton, si sofferma sulla volatilità che “resterà probabilmente elevata per qualche tempo. Sfortunatamente è difficile prevedere una rapida risoluzione del conflitto tra Ucraina e Russia, o comunque delle tensioni più generali tra Russia, NATO e UE. Pertanto al momento gli investitori dovranno probabilmente accettare la volatilità e un premio al rischio azionario elevato. Gli investitori devono anche considerare che la volatilità del mercato dei cambi (FX) potrebbe esercitare una pressione sulle valute di certi mercati emergenti. L’aumento di volatilità, unito al ripiegamento del mercato, ha offerto opportunità di buoni punti di accesso per chi investe con un orizzonte temporale più lungo. Ciò fermo restando che non entriamo in uno scenario di contrazione dell’economia, un evento che in questa fase riteniamo fortemente improbabile. Sanzioni contro la Russia e possibili conseguenze”.

“Il momentum degli utili - constata il gestore - potrebbe diventare ancora più critico per gli investitori, viste le prospettive di un calo della crescita degli utili. Come affermato nelle nostre prospettive per il 2022, la crescita degli utili attesa per quest’anno era deludente, dopo un anno di drastica ripresa nel 2021. Gli attuali sviluppi geopolitici stanno portando a un rischio di downside nel momentum economico, come avevamo segnalato nella sezione macro, e rafforzando quindi il rischio di downside per la crescita degli utili attesa, soprattutto se persiste il clima di incertezza. In un contesto come questo, di inflazione più elevata, crescita economica più bassa e crescita minore degli utili, il mercato assegnerà un’importanza ancora maggiore ai titoli di società con una crescita costante, profili di crescita strutturale più elevata e che dispongono del pricing power necessario per proteggere i propri margini da un aumento delle pressioni dell’inflazione. Siamo convinti che l’attenzione degli investitori tornerà a concentrarsi sulle società orientate a qualità e crescita, dal momento che queste tendono a mostrare caratteristiche più marcate relative a una crescita costante, profili di crescita strutturale più elevati e pricing power più forte”.

Swcondo Kubilay Yalcin, portfolio director equity di Flossbach von Storch, “i beni reali sono ideali, a fronte di un basso livello dei tassi, per preservare il valore degli attivi in un contesto inflazionistico e in particolare lo sono le azioni. In circostanze di questo tipo le società possono aumentare i prezzi e/o le quantità così da far crescere gli utili a un ritmo almeno pari a quello dell’inflazione. In questo modo, a fronte di valutazioni invariate, l’azione cresce almeno in misura pari all’inflazione, preservando il suo valore reale. Non tutte le aziende, però, sono in grado di attuare tale strategia e quindi non tutte le azioni sono d’aiuto in un momento di inflazione. Le aziende ‘adatte a tutte le stagioni’, che possono contare su prodotti eccezionali, una solida posizione concorrenziale e un’elevata redditività, sono maggiormente in grado di gestire un aumento dei costi rispetto alle società più deboli, che hanno una minore capacità di produrre reddito e un livello di indebitamento elevato. Questo vale in particolare per le aziende a elevato consumo di materiali ed energia. È proprio in tempi di inflazione che si riconosce la vera forza di un’azienda, e la redditività gioca un ruolo importante. Sono quindi le aziende di qualità quelle su cui ci concentriamo, quelle che nei diversi scenari futuri promettono ancora proventi interessanti, e miriamo a costruire un portafoglio azionario solido e in grado di superare meglio del mercato i periodi di crisi”.

“Il nostro portafoglio - rivela l’analista - è perciò diversificato tra molteplici aree valutarie e settori e spazia a livello globale. Riteniamo che di questi tempi sia essenziale avere un portafoglio solido, comprendente una rosa di società di grande valore e qualità, in grado di resistere anche nei momenti di crisi. A nostro avviso, chi è orientato verso obiettivi di lungo termine ha buone possibilità, a dispetto di rendimenti reali persistentemente negativi, di preservare il capitale grazie ai beni reali, anche malgrado le oscillazioni delle quotazioni, insite nella natura stessa delle azioni”.

Vladimir Oleinikov, senior quantitative analyst di Generali Investments, rileva che “nel nostro scenario di base la crisi, di lunga durata, si attenuerà ma con costi elevati per l'economia. A causa del calo nelle previsioni del PIL, quest'anno abbiamo ridotto la crescita degli utili nell’Unione Europea quasi a zero, rimanendo al di sotto del consenso del 5% e del 7,5% rispettivamente per il 2022 ed il 2023. Utilizzando un target di PE inferiore (13,2X rispetto a una norma storica di 14,2) prevediamo un rendimento totale positivo sui 12 mesi di circa il 6% per l’UE (5% per l'S&P500)”. Detto questo, per il manager, “i rischi rimangono elevati: un'escalation della crisi verso un orizzonte più ampio di paesi o tipologie di armi coinvolte, interruzioni dell'approvvigionamento (commodities/agricoltura), stagflazione, banche centrali aggressive, spread creditizi più elevati. Questi persistenti fattori scatenanti potrebbero spingere nuovamente il premio per il rischio al rialzo e non possiamo davvero contare su un calo dei rendimenti reali mentre le banche centrali limitano o inaspriscono la propria linea politica. Consigliamo un più contenuto Underweight, con riduzione della ciclicità”.

Capitolo banche europpe. Romain Miginiac, cfa, head of research per le strategie credit opportunities di GAM Investment, spiega che “sebbene le banche europee abbiano complessivamente un'esposizione limitata alla Russia, la questione rilevante è se qualche outlier stia correndo un rischio eccessivo per quanto riguarda le esposizioni alla Russia. Una manciata di banche europee ha un'esposizione rilevante verso le controparti russe. Gli stress test sulle esposizioni russe di tali banche sono uno strumento utile per valutare la capacità di destreggiarsi nella crisi in corso. Per gli investitori nel segmento bancario, la lezione più importante appresa dallo ‘stress test’ nella vita reale costituito dal periodo della pandemia di Covid-19 è stata che la regolamentazione è decisamente positiva per il credito. Gli azionisti hanno accusato il colpo più duro durante la crisi, poiché i dividendi sono stati cancellati come misura precauzionale presa dal regolatore per salvaguardare la stabilità finanziaria”.

“Il trattamento per gli obbligazionisti - ricorda Miginiac - è stato molto più meccanico e pragmatico: per esempio, sugli AT1 le autorità di vigilanza bancaria hanno chiarito che le cedole sarebbero state bloccate solo in caso di violazione dei requisiti. La situazione attuale ci ricorda che gli azionisti probabilmente subiranno nuovamente delle perdite e che gli obbligazionisti sono a rischio solo se è minacciata la solvibilità. I regolatori e le autorità di vigilanza hanno monitorato da vicino la situazione e hanno mantenuto un dialogo quasi continuo con le banche fortemente esposte. Di conseguenza, le banche sono state preventivamente conservative, prendendo la strada della conservazione del capitale a spese delle distribuzioni agli azionisti”.