“Da un punto di vista geografico, privilegiamo gli emittenti High Yield statunitensi rispetto a quelli europei, in quanto riteniamo che siano molto più isolati dagli effetti della guerra tra Russia e Ucraina”. E’ quanto spiega Gabriel Crabos, high yield portfolio manager di La Française AM, nella sua analisi sull’asset class. E sull’inflazione dice: “Da un punto di vista più tecnico, il suo aumento porta a un aumento dei tassi d'interesse, che a sua volta ha un impatto negativo sulla performance”.

Quali settori privilegiate nel segmento High Yield?
“Considerato l'attuale contesto inflazionistico, tendiamo a privilegiare gli emittenti High Yield che operano in settori difensivi come le telecomunicazioni, la sanità e il comparto ludico, rispetto a settori più orientati al consumo come la vendita al dettaglio ad esempio, più esposti al rischio di recessione. Riteniamo, inoltre, che i produttori di materie prime nei settori Oil & Gas e Minerario, che dovrebbero beneficiare di un free cash flow estremamente favorevole, dovrebbero essere favoriti rispetto ai consumatori di materie prime, come gli emittenti del settore chimico, dove il potere di determinare i prezzi non è così forte. Infine, siamo cauti nei confronti di settori fortemente indebitati come quello immobiliare, in quanto l'aumento dei tassi di interesse influisce sulle valutazioni degli asset e sui costi di finanziamento".

Qual è l'impatto dell'aumento dell'inflazione sui rendimenti High Yield?
“In primo luogo, l'aumento dell'inflazione porta a una riduzione della redditività, poiché i costi dei fattori produttivi (materie prime, energia, salari, etc) incidono sui margini operativi, sulla generazione di flussi di cassa e sull'indebitamento. Di conseguenza, si deteriorano gli indici di credito, come la leva finanziaria netta o la copertura degli interessi, determinando un aumento del rischio di credito e spread di credito più ampi. Tuttavia, dobbiamo fare una distinzione tra (i) price maker, che hanno la capacità di trasferire l'inflazione ai clienti proteggendo così i loro margini, e (ii) price taker, che non hanno tale capacità. Ci aspettiamo che gli spread di credito dei primi rimangano relativamente più solidi, rispetto a quelli dei price taker. Da un punto di vista più tecnico, l'aumento dell'inflazione porta a un aumento dei tassi d'interesse, che a sua volta ha un impatto negativo sulla performance dell'asset class High Yield. A titolo di esempio, a fine maggio 2022, la duration modificata dell'indice BofA Global High Yield era pari a 4,4x, il che significa che in uno scenario di aumento dei tassi di +100 bps, si registrerebbe una performance negativa del -4,4% (escludendo qualsiasi effetto positivo legato alle performance e qualsiasi effetto positivo o negativo dell'evoluzione degli spread)”.

Quali sono le vostre previsioni per il mercato High Yield nella seconda metà dell'anno?
“Pur ritenendo che gran parte dell'aumento dei tassi d'interesse da parte delle Banche Centrali sia ormai prezzato dal mercato, soprattutto negli Stati Uniti, rimaniamo cauti sugli spread High Yield globali per la seconda metà dell'anno, poiché prevediamo che la volatilità rimarrà elevata. Da un punto di vista geografico, privilegiamo gli emittenti High Yield statunitensi rispetto a quelli europei, in quanto riteniamo che siano molto più isolati dagli effetti della guerra tra Russia e Ucraina: i trend di rating sono molto più favorevoli negli Stati Uniti, con rapporti di upgrade/downgrade superiori a 1x. Inoltre, le attività di rifinanziamento influenzeranno il costo del debito degli emittenti europei in maniera maggiore rispetto a quelli statunitensi e gli emittenti europei saranno maggiormente colpiti dalla crescente pressione sui tassi periferici, con lo spread BTP-Bund al livello più alto (oltre 200 pb) degli ultimi due anni. Dopo i buoni risultati del primo trimestre del 2022, riteniamo che i fondamentali societari cominceranno a risentire dell'aumento dell'inflazione e del rallentamento della crescita economica nel secondo trimestre dell’anno. Tuttavia, prevediamo che la maggior parte delle società ad alto rendimento, soprattutto nel segmento di rating BB rispetto a quello CCC, sarà in grado di assorbire questi shock negativi, in quanto i rapporti di credito e i livelli di liquidità rimangono a livelli elevati rispetto agli ultimi anni. Il rischio di rifinanziamento è, infine, piuttosto limitato, in quanto circa il 10% delle obbligazioni High Yield è in scadenza entro il 2024 negli Stati Uniti, rispetto al 20% in Europa. Di conseguenza, riteniamo che i tassi di default delle obbligazioni High Yield aumenteranno moderatamente nella seconda metà dell'anno, senza tuttavia superare il limite”.