“Stiamo attraversando un tipico ciclo economico a velocità enorme, con l'eccesso di stimoli degli ultimi due anni che lascia il posto a una flessione e a una recessione, con l’inasprimento delle politiche monetarie che si sta facendo sentire”. John Pattullo e Jenna Barnard, co-head of global bonds di Janus Henderson Investors, ricordano che “all'inizio le banche centrali sono state lente a muoversi sui tassi e questo, aggravato da shock esterni come la guerra in Ucraina, le ha costrette a giocare al rialzo nel 2022”.

“Per le banche centrali - constatano gli esperti - l'obiettivo principale resta quello di ridurre l'inflazione, ma ora sembra che stiano aumentando i tassi in un momento di forte rallentamento della crescita. Gli indicatori economici principali stanno lampeggiando in rosso. Il mercato immobiliare è già in sofferenza e gli utili aziendali sembrano essere al limite. Il cambiamento della politica delle banche centrali dipende dalla discesa dell'inflazione, ma noi pensiamo già che l'inflazione abbia raggiunto il suo picco negli Stati Uniti e che possa scendere rapidamente nel 2023 anche in Europa, nonostante le distorsioni causate dalla crisi energetica. I prezzi delle materie prime e dei trasporti sono crollati e questo dovrebbe contribuire a far scendere i numeri dell'inflazione. Il crollo della crescita della massa monetaria suggerisce inoltre che la recente impennata dell'inflazione si esaurirà nel corso del 2023”.

“La Fed - proseguono i manager - si sta avvicinando al suo tasso finale per questo ciclo di rialzi, che secondo noi si aggirerà intorno al 5%. Naturalmente una stima puntuale è incerta, ma a nostro avviso il picco dei rendimenti obbligazionari a lungo termine è ormai alle spalle. La BCE è ancora più indietro nel suo ciclo di rialzo dei tassi e quindi ci aspettiamo ulteriori rialzi da parte della BCE nella prima metà dell'anno. La sfida per le banche centrali europee è la maggiore sensibilità agli shock dei prezzi dell'energia (e all'obiettivo unico di inflazione della BCE), che crea incertezza sul momento in cui il ciclo di rialzi si concluderà. Osserviamo con attenzione la reazione del mercato obbligazionario alla prima banca centrale che andrà ‘in pausa’, potenzialmente la Reserve Bank of Australia all'inizio di febbraio. Sebbene ci aspettiamo che la prima parte del rally dei rendimenti obbligazionari sia generalizzato, nel corso dell'anno è possibile una maggiore divergenza dei rendimenti obbligazionari tra le varie economie. Nel 2023 vi sono numerose spinte per le obbligazioni, in particolare per il debito societario e sovrano di alta qualità, che si trovano in una posizione privilegiata a causa della confluenza di due fattori: i rendimenti obbligazionari più elevati di oggi e il deterioramento del ciclo economico”.

Per i mercati obbligazionari, “l'inasprimento delle politiche nel 2022 per contrastare l'inflazione è stato doloroso, visto l’aumento dei rendimenti. Tuttavia, la correzione dei prezzi ha riportato i rendimenti dei titoli di Stato a livelli che non si vedevano da oltre un decennio. Una situazione simile si è verificata per le obbligazioni societarie investment grade, dove sia gli spread creditizi che i rendimenti sono aumentati. I livelli di reddito più interessanti delle obbligazioni, tuttavia, rappresentano solo una parte del quadro. Le nostre ricerche dimostrano che i rendimenti obbligazionari hanno spesso superato i picchi dell'inflazione di base nel corso di una recessione economica. Questo distacco dei rendimenti dei titoli di Stato dalle prospettive economiche si è verificato alla fine del 2022, quando i rendimenti obbligazionari hanno continuato a salire nonostante l'indebolimento dello slancio della crescita (evidenziato ad esempio dal calo dei nuovi ordini del settore manifatturiero). Questo divario non era mai stato in cinquant'anni di storia, compresi gli anni Settanta”.

I gestori prevedono che “i rendimenti dei titoli di Stato si riallineeranno con i dati economici e che il 2023 sarà un punto di inflessione per il ciclo dei tassi. Da un livello superiore al 4% nel quarto trimestre del 2022, riteniamo che il rendimento dei titoli di Stato statunitensi a 10 anni potrebbe avvicinarsi al 2% entro la fine del 2023, in uno scenario di questo tipo”.

“Il rischio - concludono gli analisti di Janus Henderson Investors - è che il mercato del lavoro rimanga solido e l'inflazione resti ostinatamente alta. In tal caso, però, ci aspetteremmo una politica più restrittiva da parte delle banche centrali (con ulteriori rialzi dei tassi) e una conseguente recessione economica ancora più grave, un risultato che, in ultima analisi, favorirebbe le obbligazioni con rating più elevato, in particolare i titoli sovrani, in quanto gli investitori cercherebbero dei relativi ‘rifugi sicuri’”.