Rischi di default contenuti e fondamentali generalmente solidi rendono il segmento high yield interessante, particolarmente nei settori finanziario e delle telecomunicazioni. È la view di Marc Leemans, fund manager di DPAM.

 

Quali sono le prospettive per il comparto high yield nel 2023?

Le prospettive per il segmento high yield appaiono molto interessanti in questo momento. In primo luogo, dopo un difficile 2022, le valutazioni sono diventate piuttosto convincenti. Il rendimento a scadenza è ancora intorno al 7%. Agli attuali spread, si è coperti per un ciclo di insolvenza quinquennale di quasi il 30%, vale a dire che si può sostenere un'insolvenza di circa il 30% su un periodo di cinque anni ed essere ancora in pareggio con un investimento in titoli tedeschi a 5 anni. Ciò significa che il rischio di default è molto ben coperto alle attuali valutazioni.

Questo ci porta alle prospettive di default. Negli ultimi dodici mesi le insolvenze effettive sono state ai minimi degli ultimi anni. Negli ultimi mesi sono aumentati un po', ma rimangono bassi rispetto agli standard storici, per diverse ragioni. Finora l’'impatto inflazionistico sui margini è stato negativo, ma nel complesso la capacità delle aziende di generare flussi di cassa rimane intatta. Inoltre, nonostante la bassa attività primaria nel 2022, il rifinanziamento non è stato un problema. La maggior parte delle società ha rifinanziato alla fine del 2020 e nel corso del 2021, beneficiando dei bassi tassi di interesse prevalenti. Gli emittenti hanno allungato le scadenze del loro debito. Di conseguenza, il cosiddetto "muro delle scadenze" si è spostato al 2024-2025. Le aziende che hanno avuto bisogno di rifinanziarsi si sono rivolte ad altre fonti, come i finanziamenti bancari, o al mercato dei prestiti. Infine, i fondamentali dell'azienda rimangono solidi: il debito netto medio rispetto all'EBITDA era di circa 4,6x più o meno in linea con la leva finanziaria pre-Covid e flussi  di cassa  sani hanno mantenuto bassi i default finora.

 

Come si evolverà questo scenario nel 2023?

Nel complesso, non è irragionevole ipotizzare che le inadempienze continueranno ad aumentare nel corso dell'anno, sempre partendo da livelli molto bassi. L'economia potrebbe iniziare a risentire dell'aumento dei tassi d'interesse e i flussi di cassa (sia dei consumatori che delle aziende) potrebbero ridursi nel corso dell'anno, con conseguente diminuzione della domanda. Tuttavia, per il momento non vediamo motivi per un'impennata significativa delle insolvenze e le valutazioni scontano ancora tassi di insolvenza molto più elevati rispetto alle aspettative. Negli ultimi mesi, i mercati hanno valutato i rischi di coda, come il razionamento del gas in Europa e i rischi di inflazione sostenuti. Anche se riteniamo che i tassi possano rimanere elevati più a lungo (o addirittura aumentare leggermente) e che alla fine possano pesare sulla domanda, questo è ancora più che scontato dal mercato.

 

Quali sono i settori che ritenete maggiormente interessanti nell’ambito dei corporate?

In termini di settori, circa un quarto dell'universo high yield europeo è costituito da realtà del settore delle telecomunicazioni. Qui, finora gli utili sono stati discreti e, in generale, l'inflazione è stata recepita relativamente bene se si scelgono i nomi giusti. Privilegiamo le società dei mercati con attori razionali e, preferibilmente, con un rischio limitato di fusioni e acquisizioni.

In generale, ci piacciono anche i titoli finanziari, in particolare le banche, che dovrebbero beneficiare di margini di interesse netti più elevati. Gli accantonamenti potrebbero iniziare ad aumentare, ma finora non ci sono prove in tal senso. Di recente abbiamo aumentato la nostra esposizione al settore automobilistico anche in considerazione delle valutazioni.

 

Quali sono le principali posizioni in portafoglio?

Abbiamo potenziali rising star come Ford e altri. Abbiamo anche aggiunto un'esposizione ai titoli ciclici che presentano un buon valore e che potrebbero beneficiare di una ripresa economica o di una riapertura della Cina. Softbank ne è un esempio.

 

Dove vedete i maggiori rischi in questo scenario?

Dal nostro punto di vista i possibili rischi includono un atterraggio duro delle economie europee e statunitensi, il perdurare delle pressioni inflazionistiche e il persistere di banche centrali a favore dell’aumento dei tassi per combattere l’inflazione.