Nonostante dopo il 2008 autorità di regolamentazione e responsabili politici abbiano lavorato per stabilire soluzioni macroprudenziali e normative per evitare il ripetersi di crisi finanziarie analoghe il settore bancario è di nuovo in difficoltà. Perché? Ariel Bezalel e Harry Richards, gestori obbligazionari di Jupiter, insieme a Luca Evangelisti, head of credit research, si sono confrontati per fornire un’analisi delle turbolenze nel settore bancario e come queste abbiano influenzato la view del team.

 

Ci sono molte ragioni dietro i recenti problemi con il sistema bancario statunitense e il rischio contagio avvertito con la vicenda Credit Suisse. Una delle principali è secondo gli esperti l'inasprimento estremamente netto e rapido delle condizioni finanziarie negli ultimi 12 mesi.

“Abbiamo evidenziato da tempo che un rapido inasprimento della politica monetaria avrebbe creato un rischio di incidenti. Il primo esempio è stata la crisi dei Gilt britannici dello scorso anno. Una forte risposta politica ha aiutato a schivare il proiettile in quella situazione, ma si è trattato di un segno che il sistema era sotto stress acuto. Riteniamo che i recenti sviluppi su Silicon Valley Bank e Credit Suisse abbiano una causa simile. Vi erano aree di debolezza strutturali molto specifiche nell'attività di SVB, come un'elevata concentrazione di clienti, depositi per lo più non assicurati e un'esposizione ai tassi di interesse senza copertura. Quando i rumours hanno iniziato a circolare e gli investitori hanno iniziato a ritirare i depositi, la banca ha dovuto realizzare enormi perdite sulle sue partecipazioni obbligazionarie ed è iniziato un circolo vizioso che alla fine ha causato il fallimento della banca”.

 

Gli esperti di Jupiter ritengono che le banche europee non abbiano gli stessi problemi e si trovino in un migliore stato di salute, ma evidenziano che la pressione dei tassi più elevati ha fatto emergere alcune debolezze, come nel caso di Credit Suisse. “Per molto tempo abbiamo limitato la nostra esposizione all’istituto svizzero in tutta la nostra gamma di portafogli a reddito fisso. Ciò era legato a elevati problemi di governance, sottoperformance storica delle loro principali operazioni e al difficile piano di ristrutturazione che si prospettava. Credit Suisse è di importanza sistemica, tuttavia, quando la fiducia si erode, possono sorgere rapidamente problemi di liquidità”.

 

Considerando il quadro più ampio, “è chiaro per noi che ciò che sta accadendo nel settore bancario è un segnale di avvertimento” proseguono gli esperti. “Negli ultimi 12 mesi la Fed ha inasprito le condizioni finanziarie al ritmo più rapido di sempre e questi sforzi richiedono normalmente 12-18 mesi per avere un impatto completo sull’economia. L’obiettivo è chiaro, abbassare radicalmente l’inflazione, ma la storia suggerisce che le banche centrali tendono a correre troppo velocemente, e il rischio di ulteriori “incidenti”, sia nel settore bancario che altrove, è alto. Questa rimane un’economia globale con un debito di 300 mila miliardi di dollari che è incredibilmente sensibile a tassi più elevati nel lungo periodo”.

 

La conseguenza di questi problemi del settore sarà un inasprimento delle condizioni finanziarie, poiché ne risentirà la trasmissione del credito all’economia, e ad essere maggiormente coinvolte saranno le banche più piccole. “Le banche regionali saranno preoccupate per la fuga dei depositi poiché la reazione istintiva dei clienti sarà ritirare i propri soldi per depositarli presso le grandi banche sistemiche: perché correre il rischio di essere coinvolti nel fallimento della prossima banca? L'incertezza sulla potenziale fuga dei depositi può spingere le banche più piccole a offrire tassi di risparmio più elevati, riducendo la redditività e portando a prestiti più costosi su tutta la linea. Le banche potrebbero essere meno disposte ad espandere i propri bilanci a causa dello stress visibile nel settore finanziario. I tassi di prestito si sono già significativamente inaspriti negli Stati Uniti e in Europa e la relazione con la disoccupazione è chiara. Riteniamo che questi sviluppi aumentino materialmente il rischio che si stabilisca uno scenario di stretta creditizia, il che sarebbe in linea con la nostra tesi di un "atterraggio duro" dell’economia”.

 

Analizzando i dati macro, l'inflazione è ancora alta su base mensile negli Stati Uniti, ma secondo gli esperti gli effetti di base porteranno a cifre inferiori anno su anno nei prossimi mesi. “Ciò dovrebbe consentire alla Fed di prendersi una pausa” chiariscono. “Prestiti più lenti aiuterebbero a domare l'inflazione e dovrebbero prima o poi emergere dai dati sull'occupazione. La componente degli alloggi del CPI (Indice dei Prezzi al Consumo) che ha sostenuto i numeri core negli ultimi mesi tornerà gradualmente al trend osservato nei mercati degli affitti in tempo reale”.

 

Passando alle implicazioni per gli investimenti, gli esperti evidenziano che la notizia positiva per gli investitori obbligazionari dell'ultima settimana è stata un forte ripristino della correlazione negativa tra i rendimenti dei titoli di Stato dei mercati sviluppati e gli spread creditizi. “Se il contesto macro continuasse a indebolirsi – proseguono – i titoli di Stato potrebbero fornire diversificazione rispetto al credito. Se d'altra parte la situazione dovesse stabilizzarsi, con i mercati che effettivamente riescono a cavarsela, il contesto rimane soddisfacente per il carry, dati gli spread più ampi”.

 

Per concludere, “a questi livelli, a nostro avviso, il rendimento complessivo disponibile nel reddito fisso rimane estremamente interessante. Mentre gli effetti dell'inasprimento continuano a colpire l'economia e le banche centrali prendono in considerazione il tanto atteso pivot, la direzione dei rendimenti è verso il basso e ulteriori stress nel settore bancario o nell'economia in generale possono vedere i rendimenti oscillare molto più in basso. Nel complesso, riteniamo che per navigare in queste acque incerte, un'allocazione obbligazionaria diversificata con esposizione a titoli di Stato di alta qualità e a crediti societari accuratamente selezionati sia uno strumento potente per gli investitori poiché fornisce un livello di volatilità controllato e il potenziale per rendimenti robusti”.