Nelle ultime due settimane è riemerso in modo inaspettato e prepotente un problema che era stato dimenticato per quasi 15 anni: una crisi bancaria. Così scrivono gli esperti del global team di Azimut. Per capire meglio cosa è successo e se la situazione è effettivamente grave o meno, bisogna spiegare prima un concetto fondamentale per valutare la rischiosità di una banca: la necessità di mantenere un equilibrio tra la duration delle attività e delle passività.

 

Facciamo un paio di esempi per spiegare il concetto. Supponiamo che una banca abbia acquistato un MBS (Mortgage-Backed Security) a 30 anni e l'abbia finanziato emettendo un'obbligazione a 30 anni (ovviamente a un tasso più basso, cristallizzando così per 30 anni lo spread a suo favore). Se i tassi d'interesse aumentano, la banca non ne risente: il valore delle sue attività (MBS) scende di un valore pari a quello delle sue passività (anche il prezzo dell'obbligazione emessa è sceso). L'impatto è quindi nullo. Se non ci sono rimborsi, la banca può tenere in bilancio sia le MBS (attività) sia l'obbligazione emessa (passività) in modo sicuro e senza mettere a rischio la propria solvibilità. Ovviamente la banca riporterà in bilancio una «perdita non realizzata» per l'MBS, ma questo non rappresenta di per sé una situazione di rischio per la banca.

 

Se invece la banca avesse acquistato un MBS a 30 anni finanziandolo con depositi a vista, ci sarebbe stato un rischio potenziale. Quando i tassi aumentano, il prezzo dell'MBS crolla, ma il valore dei depositi bancari rimane invariato. Se la banca non riceve richieste di prelievo, questa situazione di rischio può rimanere latente e non diventare mai un problema reale.

 

Se invece i correntisti si preoccupano e iniziano a prelevare denaro, la banca è costretta a vendere MBS sul mercato per pagare i correntisti, consolidando così una perdita e ricavando solo una parte del capitale necessario. Questo è successo alla Silicon Valley Bank (SVB): negli ultimi anni caratterizzati da tassi molto bassi, SVB ha investito le sue attività in obbligazioni con scadenze piuttosto lunghe, come gli MBS. Le sue passività, invece, erano rimaste con scadenze più brevi. Come risultato del disallineamento tra la duration delle attività e delle passività, SVB si è trovata ad essere «long duration» in concomitanza con il più forte aumento dei tassi degli ultimi 40 anni.  Quando il problema è diventato di dominio pubblico, la situazione si è deteriorata, provocando una corsa agli sportelli e le perdite realizzate sono state così significative da azzerare il capitale della banca, costringendo SVB a dichiarare bancarotta

 

Passiamo ora al caso Credit Suisse ("CS"). Per mesi i CDS di CS sono stati scambiati tra 300 e 400, un livello insolitamente alto in assenza di gravi problemi. Sebbene non vi sia un legame diretto tra i problemi di CS e le questioni delle perdite non realizzate o del fallimento di SVB, l'ondata di avversione al rischio causata da questi eventi ha fatto schizzare i CDS di CS alle stelle, superando addirittura la soglia dei 1000, un livello raggiunto solo da società sull'orlo del fallimento.

 

Nonostante queste evidenze, il 15 marzo la FINMA (Autorità federale svizzera di vigilanza sui mercati finanziari) e la BNS (Banca Nazionale Svizzera) hanno emesso una dichiarazione congiunta in cui si legge che: «La FINMA conferma che Credit Suisse soddisfa i requisiti patrimoniali e di liquidità più elevati applicabili alle banche di rilevanza sistemica». Quattro giorni dopo sappiamo quello che è successo.

 

Il caso CS sta provocando onde d'urto nell'intero sistema finanziario. I titoli AT1 di tutte le banche europee sono stati i primi ad essere colpiti. Per molti anni, gli investitori hanno visto in queste obbligazioni un tasso d'interesse più elevato e nessun rischio aggiuntivo.

 

Tuttavia, non si possono dormire sonni tranquilli. Le decisioni sono state prese in violazione delle leggi svizzere che erano in vigore in quel momento, per evitare problemi maggiori nel caso in cui non si fosse raggiunto un accordo entro il fine settimana. Nei casi in cui un'operazione comporti gravi perdite per gli azionisti, la transazione deve essere prima ratificata da un'assemblea straordinaria degli azionisti. Ciò non è avvenuto nel caso della transazione CS. Inoltre, poiché gli obbligazionisti sono di norma senior rispetto agli azionisti, il capitale sociale della società sarebbe dovuto essere azzerato prima di azzerare il valore degli AT1. Per alcuni AT1, la conversione in azioni o il loro annullamento (anche senza liquidare prima gli azionisti) è possibile solo se il capitale della banca scende al di sotto delle soglie regolamentari. Tuttavia, dato che la FINMA e la BNS hanno affermato nella loro dichiarazione del 15 marzo che la banca era adeguatamente capitalizzata, perché hanno deciso di cancellare il valore degli AT1?

 

Ma anche prima di questi eventi, sia in Europa che negli Stati Uniti le banche stavano imponendo criteri di prestito più rigidi e la domanda di prestiti stava diminuendo. Quando si è assistito a queste dinamiche in passato, si è sempre registrata una recessione entro i successivi 9-18 mesi. Nel breve periodo, i mercati potrebbero impennarsi concentrandosi unicamente sulla possibilità che questi eventi inducano le Banche Centrali a terminare il ciclo di rialzo dei tassi prima di quanto previsto. Nel medio termine, tuttavia, i mercati devono considerare il fatto che le prospettive economiche sono oggi peggiori rispetto a pochi giorni fa. Ricordiamo inoltre che ogni volta che si è verificata una crisi importante, i primi sviluppi negativi sono sempre apparsi facilmente digeribili dal sistema finanziario.

 

La lezione è che bisogna essere cauti nel ritenere che la rottura di SVB» [e l'acquisizione di CS] «segni la fine della «rottura delle cose»