Con l’appiattimento al minimo della curva dei rendimenti statunitensi, una domanda chiave per i mercati finanziari è se la Fed si atterrà o meno al pianificato rialzo dei tassi. Joachim Fels (nella foto), managing director e consulente economico globale di PIMCO, sostiene che una curva dei rendimenti inversa, quale risultato del differenziale tra il Libor a 3 mesi e i tassi di interesse del Tesoro a 10 anni, è stata un indicatore affidabile per valutare i cicli di recessione negli ultimi 50 anni ed evidenzia che differenziale tra il Libor a 3 mesi e i tassi di interesse del Tesoro a 10 anni è ancora positivo, al momento pari a 50 punti base. Tuttavia, a meno che i rendimenti a 10 anni non aumentino, la curva potrebbe invertirsi entro la fine dell'anno, se la Fed dovesse rialzare i tassi per altre due volte, come suggerito dal proprio dot plot.

Il rapporto semestrale sulla politica monetaria della Fed emesso il 13 luglio e presentato al Congresso, è rimasto silente a riguardo anche se ha ripetuto che "il FOMC prevede come obiettivo operativo ulteriori aumenti graduali per il tasso dei fondi federali che saranno coerenti con un'espansione sostenuta dell'attività economica, stabili condizioni del mercato del lavoro e inflazione vicino all'obiettivo simmetrico del 2% a medio termine fissato dal Comitato". L’esperto di PIMCO si chiede quanti aumenti graduali bisognerà aspettarsi. Un'ipotesi ragionevole sembrerebbe essere che, purché lo scenario economico non cambi radicalmente, la Fed aumenterà i tassi fino a quando il tasso dei Fed funds non raggiungerà il tasso neutrale, definito come quel livello di tassi che mantiene l'economia in crescita e l’inflazione su un obiettivo di medio periodo.

Quello che PIMCO definisce “New Neutral” è compreso tra lo 0% e l’1% per il tasso reale dei fondi Fed, che si traduce in un tasso nominale del 2% -3% se l'inflazione è all'obiettivo del 2%. Convenientemente, una nuova tabella contenuta nell’ultimo Report di Politica Monetaria che elenca stime econometriche dei tassi reali neutrali sulla base di sette studi, principalmente condotti da economisti della Fed, conferma giusto questo. Così se la Fed volesse mantenere i tassi neutrali, e se la curva dei rendimenti a dieci anni dovesse rimanere dove è adesso, la curva si invertirebbe, inviando un segnale di recessione. In questa fase, solo pochi partecipanti (tra cui i presidenti regionali della Fed Raphael Bostic, James Bullard, Patrick Harker e Neel Kashkari) sembrano aver espresso una serie di preoccupazioni in merito a una potenziale inversione della curva.

Altri sembrano più aperti all’idea che "questa volta potrebbe essere diverso": con un premio a termine basso o addirittura negativo che riduce i tassi di interesse a lungo termine, una curva piatta o invertita questa volta può non essere un segnale di recessione, poiché l’economia dipende in gran parte da tassi di interesse a medio e lungo termine. L’esperto di PIMCO si dichiara non convinto da una tale interpretazione per due ragioni. Primo: i funzionari della Fed hanno argomentato in modo simile con riferimento all’inversione della curva nell’ultimo ciclo, prima della crisi finanziaria globale e della Grande Recessione. "All’epoca sostenevano che il fatto che la curva fosse piatta o invertita si potesse ignorare perché un eccesso nei risparmi globali manteneva i tassi bassi mentre la Fed aumentava i tassi al di sopra della neutralità. Tutto ciò non ha avuto un lieto fine" spiega Fels.

Secondo, quando i tassi a breve aumentano al di sopra dei tassi a lungo termine per qualsiasi ragione, le banche saranno meno capaci o avranno meno volontà ad impegnarsi nelle trasformazione delle scadenze e nella concessione di credito. Fels quindi afferma che "qualora la curva dei rendimenti si invertisse, si aspetterebbe che la Fed di Powell cambi marcia e segnali una pausa nel ciclo di rialzi per evitare un'inversione della curva duratura". Questa decisione verrebbe probabilmente aiutata da una reazione negativa degli asset rischiosi all’inversione della curva e da un correlato irrigidimento delle condizioni finanziarie.

Sembra probabile un ulteriore appiattimento della curva nel breve periodo, considerato che le tensioni commerciali si stanno intensificando ulteriormente, gravando sui rendimenti a più lungo termine. Ad ogni modo, l’analista di PIMCO non prevede un’inversione duratura, poiché la curva dei rendimenti diventerà probabilmente parte della funzione di reazione della Fed una volta invertita. Tuttavia anticipa che "se così non fosse e la Fed permettesse un’inversione della curva, sarebbe molto probabile una recessione già nel 2020".