La pandemia di Coronavirus e il crollo del petrolio hanno provocato un’impennata del numero di società declassate da investment grade a sub-investment grade, note in gergo come fallen angel o fallen angels. Ford, Kraft Heinz, Renault e Marks & Spencer sono alcuni degli emittenti entrati a far parte di questa categoria dall’inizio del 2020. L'analisi di M&G Investments sulla performance di queste società.

 

La differenza di dimensioni fra il mercato IG e quello HY amplifica i movimenti di prezzo. Il segmento BBB adesso costituisce poco meno della metà del mercato IG in euro e supera di oltre quattro volte le dimensioni del mercato HY europeo, ma non si tratta di un fenomeno limitato all’Europa: negli Stati Uniti, i titoli BBB rappresentano il 48% del mercato IG e hanno un valore complessivo più che triplo rispetto al mercato HY statunitense; questo accentua i movimenti di prezzo, dato che l’offerta supera la domanda. L’espansione del debito di categoria BBB è stata ampiamente documentata, ma fino all’esordio di questa crisi, la maggior parte dei commentatori mostrava un certo ottimismo riguardo al rischio che i casi di fallen angels potessero aumentare. Anche le agenzie di rating sembravano disposte a concedere il beneficio del dubbio ai dirigenti societari coinvolti in operazioni di acquisizione finanziate a debito, ma poi la crisi le ha fatte entrare in azione: S&P, per esempio, al 17 aprile 2020 è intervenuta sul rating di 383 emittenti IG penalizzati dall’epidemia di Covid-19 e dal collasso dei prezzi petroliferi e finora quest’anno ne ha declassati 23 al livello di spazzatura.

 

Per quanto riguarda le opportunità, il team di M&G Investments prevede un’impennata del numero di fallen angel e un calo dei rispettivi prezzi dovuto alle dimensioni relative del mercato IG e HY. L'aspetto positivo in tutto questo, è che i fallen angel rispetto ad altri titoli HY e IG, sono andati meglio in un orizzonte di lungo periodo. Il mercato ha dimensioni molto variabili e talvolta risulterà altamente concentrato con una volatilità superiore a quella dell’HY, ma la performance a lungo termine appare allettante dato che la maggiore volatilità viene compensata dalle remunerazioni più alte. Come fanno notare gli esperti di M&G Investments, i fallen angel hanno sottoperformato le emissioni HY all’origine soltanto su un periodo rolling di tre anni su 10, negli ultimi 232 mesi. Il motivo di fondo di questa sovraperformance è che il calo iniziale dei prezzi rende appetibili questi titoli e, nel lungo periodo, i sopravvissuti hanno maggiori probabilità di risalire nella fascia IG come “astri nascenti” di quante ne abbiano gli emittenti HY all’origine. Rispetto a un titolo classificato HY all’emissione, gli fallen angels hanno maggiori probabilità sia di finire in default, sia di recuperare il rating di investment grade. Inizialmente, il rischio di default di un fallen angel supera quello di un’emissione HY all’origine. Molte società fraudolente diventano inadempienti subito dopo il declassamento nella categoria sub-investment grade: nel caso di Enron, sono passati sei giorni fra la retrocessione a titolo spazzatura e il default della società. Tuttavia, dopo un anno circa, un angelo caduto ha più chance di diventare un astro nascente e recuperare lo status di investment grade, e il motivo è che, contrariamente ad altri emittenti HY, questi titoli hanno molte delle caratteristiche richieste per essere classificati come IG, in termini di dimensioni e settore di attività.

 

Per concludere, il team di M&G Investments si aspetta che l’episodio in atto provochi un aumento degli fallen angels che nel breve termine sfocerà in una volatilità mark to market in cui i detentori di debito IG vendono agli investitori HY. In questo caso la lezione della storia è che le obbligazioni degli emittenti sopravvissuti ottengono guadagni smisurati.