La Direttiva MiFID, entrata in vigore nel nostro ordinamento nel 2007, ha introdotto obblighi specifici per le imprese d’investimento che forniscono servizi di consulenza o di gestione di patrimoni finalizzati alla valutazione di adeguatezza delle raccomandazioni d’investimento e delle operazioni realizzate nell’ambito delle gestioni patrimoniali. Un elemento cardine della normativa concerne la raccolta di informazioni sulle caratteristiche del cliente che consentano all’impresa d’investimento di calibrare le raccomandazioni d’investimento o il servizio di gestione in funzione del profilo di rischio attribuito al cliente.

La Direttiva MiFID 2, confermando in pieno l’approccio della prima Direttiva, approfondisce e rende più esplicito il contenuto di tali obblighi (art. 25.2). Il Regolamento Delegato (“Regolamento”), approvato dalla Commissione europea il 25 aprile 2016, contiene, all’art. 54, alcune le norme applicative della Direttiva in materia di valutazione di adeguatezza nei servizi di investimento. La nuova regolamentazione recepisce alcuni dei temi che erano già stati introdotti dall’Esma nel documento “Orientamenti su alcuni aspetti dei requisiti di adeguatezza della Direttiva MiFID (ESMA 2012/387) del 25 giugno 2012 (“Orientamenti ESMA”).

La responsabilità nel processo di valutazione di adeguatezza
Il primo comma dell’art. 54 del Regolamento pone in evidenza l’obbligo da parte delle imprese d’investimento di assumere piena responsabilità nel processo di valutazione di adeguatezza e di esplicitare con chiarezza e semplicità nei confronti del cliente che ciò consente all’impresa di operare nel migliore interesse del cliente stesso. Si tratta del principio guida, già contenuto negli Orientamenti ESMA, che vieta l’affidamento a forme di autovalutazioni di adeguatezza da parte del cliente.

Nella raccolta e nell’elaborazione di informazioni sul cliente mediante l’utilizzo di sistemi automatici o semiautomatici, quali ad esempio quelli utilizzati dal servizi d’investimento forniti tramite il web, l’impresa mantiene la medesima responsabilità nell’assegnare profili di rischiosità e nel valutare l’adeguatezza dei servizi d’investimento proposti.

I dati e le informazioni sul cliente da raccogliere nel questionario
Il nuovo Regolamento conferma le indicazioni già contenute nella Direttiva di implementazione della MiFID1 e non contiene sostanziali novità in merito alla tipologia delle informazioni sul cliente che le imprese d’investimento devono raccogliere: conoscenze ed esperienza in materia di investimenti, la situazione economica e finanziaria, gli obiettivi d’investimento. 

Per inciso si rammenta che gli Orientamenti Esma del 2012 indicavano alcune informazioni supplementari ritenute utili ai fini della valutazione di adeguatezza (professione del cliente, età, condizione famigliare ecc.). Al comma 2 del Regolamento si precisa tuttavia che la raccolta dei dati e le informazioni sui clienti dovrà essere dimensionata, secondo il principio di proporzionalità, sulla base delle caratteristiche del servizio offerto.

I criteri di valutazione dell’adeguatezza
I criteri da adottare per la valutazione di adeguatezza delle raccomandazioni d’investimento sono disciplinati nell’art. 25.2 della Direttiva MiFID2 di primo livello. Il testo della nuova Direttiva conferma l’impostazione della precedente regolamentazione; tuttavia viene data una particolare enfasi, tra le informazioni sulla situazione finanziaria del cliente, alla valutazione della capacità di sostenere perdite (risk capacity) e, tra gli obiettivi d’investimento, alla tolleranza al rischio.

Tolleranza al rischio e capacità di sostenere le perdite
La tolleranza al rischio e la capacità di sostenere perdite sono misure diverse che non devono essere confuse: la normativa infatti le richiama entrambe come distinti requisiti da soddisfare congiuntamente nelle raccomandazioni d’investimento. Si possono spesso osservare situazioni in cui un cliente è nelle condizioni oggettive di sostenere una perdita nel suo portafoglio, ma, soggettivamente, non è in grado di tollerare il rischio dei suoi investimenti.

Al contrario vi è la situazione dei clienti che evidenziano un’elevata tolleranza al rischio (a volte supportata da adeguate informazioni e conoscenze a volte ampiamente sopravvalutata) ma che, data la situazione economica e finanziaria, non potrebbero sostenere la possibile perdita senza intaccare il proprio standard di vita.

Conclusioni
Con la raccolta d’informazioni le imprese d’investimento identificano gli obiettivi del cliente che, dato l’orizzonte temporale prescelto, determinano il grado di rischio che lo stesso deve assumere al fine di conseguire i propri obiettivi (required risk). La valutazione di adeguatezza dovrà quindi verificare che il rischio assunto dal cliente per il conseguimento dei propri obiettivi non sia superiore alla sua tolleranza al rischio e alla capacità economica e patrimoniale di sostenere perdite di entità tale da ridurre il suo standard di vita.

*presidente di Ascosim