Storicamente i bond governativi hanno ricoperto un ruolo essenziale di asset allocation per merito della loro capacità di offrire rendimenti de-correlati ai mercati rischiosi (siano essi azioni o obbligazioni corporate high yield). L’elemento che permette ai bond governativi di essere de-correlati è la duration, che misura la sensitività del prezzo di un bond governativo rispetto ai movimenti della rispettiva curva dei rendimenti. In generale quando i rendimenti salgono, i prezzi dei bond scendono e viceversa. Per questo motivo l’analisi della curva fornisce informazioni chiave a chi gestisce prodotti di asset allocation.

 

In passato, sarebbe bastato costruire un portafoglio composto da 2/3 degli asset in obbligazioni governative tedesche con scadenza a 10 anni (nel grafico a destra rappresentate dal colore verde) e 1/3 in titoli corporate europei ad alto rendimento (rappresentate dall’indice BofA ML coperto in Euro e indicate con il colore rosso) per ottenere un risultato positivo ogni anno dal 2002 (colore grigio) e una volatilità annua piuttosto contenuta, intorno al 4%. Un miracolo? No. Si sarebbe trattato semplicemente di pesare in modo ottimale due asset class in grado di offrire rendimenti de-correlati, specialmente in periodi di avversione al rischio (o periodi di risk-off). Durante queste fasi di mercato, tipicamente gli investitori cercano rifugio in asset «sicuri» come ad esempio le obbligazioni governative di qualità, provocando la fuga dagli asset rischiosi come ad esempio le azioni o le obbligazioni corporate high yield. Nel 2002, nel 2008 e nel 2011, anni in cui il mercato high yield avrebbe contribuito negativamente a questo portafoglio semplificato, il Bund tedesco avrebbe più che compensato le perdite della componente rischiosa del portafoglio.

 

Può questo approccio continuare a funzionare in futuro? Purtroppo l’attuale contesto di mercato appare molto diverso rispetto a quello degli anni passati. L’enorme liquidità immessa dalle Banche Centrali di tutto il mondo ha spinto al ribasso i rendimenti dei bond governativi. Al 12 maggio, il rendimento del Bund tedesco (bond governativo a 10 anni) era 0,15%. Ciò significa che se un investitore avesse comprato quel titolo il 12 maggio si sarebbe atteso un rendimento annuo dello 0,15% per i prossimi 10 anni sotto il postulato che la curva dei rendimenti della Germania non si muoverà dai livelli attuali durante quel periodo. Pertanto, diventa difficile immaginare che i rendimenti possano scendere in modo rilevante dai livelli attuali. Nel 2002, ad esempio, i rendimenti del Bund tedesco scesero dello 0,75% (da 4,96% al 4,20%). Lo stesso accadde nel 2008, quando i rendimenti calarono dell’1,26% (dal 4,21% al 2,95%). Oggi, con il rendimento del decennale tedesco vicino ai minimi storici, il Bund ha perso la sua naturale capacità di protezione durante le fasi di ribasso.

 

Cosa fare? Gli investitori che vogliono mantenere invariato l’equilibrio del portafoglio, devono ricercare una duration diversa rispetto a quella tedesca (e/o europea) oppure individuare alternative in grado di fornire risultati positivi durante le fasi di avversione al rischio.

 

L’idea Nordea Gli specialisti di Nordea già da oltre un anno hanno sostituito la duration tedesca con la duration americana e inglese nei loro portafogli. Tuttavia, poiché i rendimenti dei bond governativi a 10 anni di questi paesi si sono nel frattempo ridotto a 1,76% e 1,42%, è necessario aggiungere ulteriori elementi difensivi. Per questi motivi nei portafogli multi asset si sono aggiunte strategia di shorting di equity azionario (che funzionano in modo opposto rispetto ai mercati equity), e strategie valutarie con coppie di valute in grado di offrire quell’effetto di protezione che oggi la duration americana e inglese riescono a soddisfare solo parzialmente.